Emissie van aandelen: de betekenis van procedurele normen, de invulling van het vennootschappelijk belang en de reikwijdte van de zorgvuldigheidsverplichtingen

Gerechtshof Amsterdam 24 december 2024, 200.341.993/01 OK

Deze beschikking is gegeven door mr. J.M. de Jongh, voorzitter, mr. D. Kingma, en mr. W.A.H. Melissen, raadsheren, en drs. A.G. Thomassen en mr. S.M. Zijderveld, raden, in tegenwoordigheid van mr. D.I. Frans griffier, en in het openbaar uitgesproken door mr. J.M. de Jongh op 24 december 2024.

art. 2:239 lid 6 BW

Rechtsvraag

Geldt er een verzwaarde zorgplicht jegens een minderheidsaandeelhouder?

In het kort

In deze zaak tussen de aandeelhouders van Simetra gaat het om de gang van zaken rondom twee aandelenemissies in 2020. Nortra, als minderheidsaandeelhouder, zag haar belang verwateren van 10% naar 0,0001% na voornoemde emissies. Nortra betwist de rechtmatigheid van deze emissies, stellende dat Simetra en meerderheidsaandeelhouder [A] in strijd hebben gehandeld met hun zorgvuldigheidsplicht, doordat de informatievoorziening ontoereikend was en de waardering van de aandelen niet deugdelijk heeft plaatsgevonden. Tevens werd Nortra onvoldoende betrokken bij de besluitvorming.

De Ondernemingskamer erkent de noodzaak van aanvullende financiering voor Simetra, gezien de negatieve financiële situatie van het bedrijf in 2020. Hoewel de keuze voor aandelenemissies begrijpelijk was, concludeert de Ondernemingskamer dat Simetra en [A] gebrekkig hebben gehandeld in de voorbereiding en uitvoering van de emissies. De informatievoorziening aan Nortra was onvoldoende en er ontbraken belangrijke documentaties zoals een waarderingsrapport en liquiditeitsprognoses. Toch werd niet vastgesteld dat er sprake was van wanbeleid, aangezien er geen schending was van elementaire beginselen van verantwoord ondernemerschap en de verwatering Nortra financieel niet benadeelde.

Het verzoek van Nortra wordt afgewezen en er wordt geen kostenveroordeling uitgesproken.

In gelijke zin

ECLI:NL:GHAMS:2023:3515, Plato Beheer

ECLI:NL:GHAMS:2022:991, Wamberg Vastgoed

In tegengestelde zin

ECLI:NL:GHAMS:2022:1287, Flevo Berry

ECLI:NL:GHAMS:2022:1734, Omines

Tip voor de praktijk

Handvatten in conflictsituaties bij financieringsbesluiten.

Noot

1. Deze zaak betreft een conflict tussen de aandeelhouders van Simetra, waarbij minderheidsaandeelhouder Nortra haar aandelenbelang van 10% in Simetra zag verwateren naar 0,0001% na twee aandelenemissies in 2020. Simetra was opgericht als een samenwerkingsvehikel tussen Nortra en meerderheidsaandeelhouder (en tevens bestuurder van Simetra) [A] voor de ontwikkeling van een hotel in Amsterdam. Door een vertrouwensbreuk en onenigheid over de financiering en de aandelenverhoudingen werd het bestuur van Simetra in juli 2019 ontslagen en ontstonden er meerdere juridische procedures tussen partijen. Opgemerkt dient te worden dat Nortra, als enige (minderheids-)aandeelhouder van Simetra, geen onderdeel uitmaakt van het bestuur van Simetra.
2. In 2020 werd door het bestuur van Simetra een eerste aandelenemissie van 15 miljoen aandelen voorgesteld. Ondanks de door Nortra geuite bezwaren over de noodzaak en de voorwaarden van deze emissie, gaf de algemene vergadering van Simetra goedkeuring voor deze emissie. Het bestuur (van Simetra) betoogde dat de emissie noodzakelijk was vanwege de kapitaalbehoefte bij Simetra. Notra heeft diverse verweren aangevoerd tegen het emissiebesluit die er - kort gezegd - op neerkomen dat het bestuur bij het eerste emissiebesluit geen waardering heeft laten uitvoeren en dat het bestuur onvoldoende oog heeft gehad voor de belangen van Nortra als minderheidsaandeelhouder. Ondanks Nortra’s bezwaren, werd de emissie doorgezet.
3. De tweede emissie, in oktober 2020, leidde opnieuw tot verwatering van Nortra’s belang. Simetra en [A] hebben echter geweigerd Nortra actief te betrekken bij de waardering en het besluitvormingsproces, aldus Nortra. Nortra entameert een enquêteprocedure, die leidde tot de beoordeling van de vraag of het handelen van Simetra en [A] als wanbeleid moet worden gekwalificeerd.
4. Deze beschikking van de OK staat in het teken van de vraag of in voldoende mate rekening is gehouden met de rechten van Nortra als minderheidsaandeelhouder en wel zodanig dat de gang van zaken rondom de emissies moet worden aangemerkt als wanbeleid. Deze noot beperkt zich tot een bespreking van r.o. 5.1.2 en 5.1.3, welke in mijn optiek richtinggevende overwegingen bevatten over de betekenis van procedurele normen, de invulling van het vennootschappelijk belang en de reikwijdte van de zorgvuldigheidsverplichtingen.
5. Het bestuur van de vennootschap moet zodanige waarborgen bieden dat het bij de bestuurder betrokken belang niet in de weg staat aan het behartigen van het vennootschappelijk belang. De OK maakt in r.o. 5.1.2 duidelijk dat het vennootschappelijk belang in het enquêterecht
   niet uniform is, maar afhankelijk is van de aard en functie van de vennootschap. Bij Simetra fungeerde de vennootschap als samenwerkingsvehikel tussen minderheidsaandeelhouder Nortra en meerderheidsaandeelhouder (en tevens bestuurder) [A]. In een kwestie als deze dient volgens de OK het vennootschappelijk belang te worden gelezen als het belang bij het in stand houden van een evenwichtige aandeelhoudersverhouding (hetgeen ook aansluit bij eerdere beschikkingen van de OK, vgl. OK 19 december 2023, ECLI:NL:GHAMS:2023:3515, Plato Beheer en OK 22 maart 2022 ECLI:NL:GHAMS:2022:991, Wamberg Vastgoed, waarin het vennootschappelijk belang mede werd bepaald door de samenwerkingsovereenkomst/het onderliggende samenwerkingsverband). Deze invulling van het vennootschappelijk belang fungeert als een normatief kader voor gedragsbeoordeling van bestuurders én aandeelhouders. Deze zorgvuldigheid dient erop gericht te zijn dat een aandelenemissie geschiedt onder redelijke en marktconforme voorwaarden en als gevolg daarvan zakelijk verantwoord is. De grondslag voor deze verhoogde zorgvuldigheid is de redelijkheid en billijkheid van art. 2:8 lid 1 BW. Het bestuur dient onder omstandigheden openheid te betrachten tegenover minderheidsaandeelhouders, in het bijzonder indien op de vennootschap een bijzondere zorgplicht rust tegenover minderheidsaandeelhouders of indien de algemene vergadering een goedkeuringsrecht heeft.
6. De wettelijke regeling inzake tegenstrijdig belang houdt in dat een bestuurder niet deelneemt aan de beraadslaging en besluitvorming over een onderwerp, indien hij daarbij een direct of indirect persoonlijk belang heeft dat in strijd is met het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming (art. 2:239 lid 6 BW). Wat precies onder een tegenstrijdig belang valt, is niet eenduidig vastgelegd. Het betreft een feitelijk begrip, geen normatief. Het enkele bestaan van een tegenstrijdig belang is op zichzelf niet verwijtbaar; het draait om de manier waarop een bestuurder met een dergelijk belang omgaat. Een bestuurder heeft een tegenstrijdig belang in geval van een conflict tussen belang en plicht (‘persoonlijk tegenstrijdig belang’) of een conflict van plichten (‘kwalitatief tegenstrijdig belang’).
   Voor het begrip tegenstrijdig belang heeft de wetgever willen aansluiten bij het Bruil-arrest van de Hoge Raad (HR 29 juni 2007, ECLI:NL:HR:2007:BA0033 (Bruil)). Uit de literatuur volgt dat er verschillend wordt gedacht over de vraag of uit deze aansluiting door de wetgever bij het Bruil-arrest volgt dat dit ook een conflict van plichten omvat. Volgens de OK is artikel 2:239 lid 6 BW ook van toepassing bij een zuiver conflict van plichten (OK 28 april 2022 (Flevo Berry)) en (OK 8 juni 2022 (Omines)). In Bruil heeft de Hoge Raad in ieder geval belangrijke aanknopingspunten geboden voor de invulling van het begrip tegenstrijdig belang. Volgens dit arrest is sprake van een tegenstrijdig belang wanneer een bestuurder, als gevolg van een persoonlijk belang of betrokkenheid bij een ander belang dat niet parallel loopt met dat van de vennootschap, niet geacht kan worden het vennootschappelijk belang op een integere en onbevooroordeelde wijze te bewaken. Of daarvan sprake is, moet worden beoordeeld aan de hand van de relevante omstandigheden van het concrete geval. Voor de volledigheid merk ik in dit kader op dat het Bruil-arrest werd gewezen onder de oude regeling, maar na de invoering van het huidige art. 2:239 lid 6 BW onverminderd van belang blijft.
7. Terug naar r.o. 5.1.2 van onderhavige beschikking, waar de OK spreekt over ‘ontoelaatbare verstrengeling van belangen’. Vooropgesteld dient te worden dat in Boek 2 BW slechts wordt gesproken over het hebben van een direct of indirect persoonlijk belang dat tegenstrijdig is met het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming. Zowel in HR 1 maart 2002, ECLI:NL:HR:2002:AD98567 (Zwagerman) als in HR 14 september 2007 (Versatel III) komt het begrip ‘ontoelaatbare belangenverstrengeling’ naar voren. In Bruil spreekt de Hoge Raad van een ‘ontoelaatbaar tegenstrijdig belang’. Ik ben van mening dat er dus ook sprake kan zijn van een toelaatbare belangenverstrengeling. Belangenverstrengeling is een normatief neutraal begrip. Het is dus niet per definitie ‘fout’. Het is alleen ‘fout’ indien het ook daadwerkelijk ontoelaatbaar is. Het gaat
   erom dat een bestuurder misbruik maakt van zijn positie als bestuurder. Ik beschouw het zo dat het niet de bedoeling van de OK is geweest om verschillende ladingen te geven aan deze twee begrippen. Mijns inziens spreekt de OK in Flevo Berry en in Ominesover een van tegenstrijdig belang te onderscheiden begrip belangenverstrengeling en overweegt zij dat een bijzondere vorm van belangenverstrengeling zich voordoet indien een bestuurder een tegenstrijdig belang heeft. Er bestaan geen andere soorten van belangenverstrengeling dan een tegenstrijdig belang, reden waarom dus ook mijns inziens de regels hetzelfde moeten zijn.
8. In sommige gevallen zal onder omstandigheden eerder dan in andere gevallen sprake zijn van de mogelijkheid van een vermenging van de belangen van de vennootschap en van sommige van deze personen, zodat er reden is daarop attent te zijn en met de nodige zorgvuldigheid te voorkomen dat ontoelaatbare verstrengeling van belangen ontstaat. Ik vervolg met een nadere uitwerking van de zorgvuldigheidsplicht. Al in 1983 heeft de OK zorgvuldigheidsnormen geformuleerd (zie OK 26 mei 1983 NJ 1984/481 (Linders/Hofstee)). Als gezegd vloeit de grondslag van deze zorgvuldigheidsnormen voort uit art. 2:8 BW, waarin een algemene norm is geformuleerd op grond waarvan de vennootschap en degenen die krachtens de wet en de statuten bij haar organisatie zijn betrokken zich als zodanig jegens elkaar gedragen naar hetgeen door de redelijkheid en billijkheid wordt gevorderd. Relevant is de vraag in hoeverre de bijzondere zorgvuldigheidsregels uit Linders/Hofstee zich verhouden tot de wettelijke onthoudingsregel van art. 2:239 lid 6 BW? Daarover bestaat in de literatuur nog steeds discussie.
9. De OK verbindt het handelen van Simetra rechtstreeks aan art. 2:8 BW. Bij structureel ongelijke machtsverhoudingen, zoals hier waar één partij nagenoeg volledig de zeggenschap heeft, geldt een verzwaarde zorgplicht. De OK erkent in deze beschikking dat indien men formeel bevoegd is om het emissiebesluit te nemen, dit niet ook betekent dat de meerderheid haar bevoegdheid onbeperkt kan uitoefenen. In dit verband is belangrijk om op te merken dat een schending van procedurele normen, zoals het gebrek aan informatievoorziening of betrokkenheid, onder omstandigheden wanbeleid kan opleveren (vgl. HR 10 februari 2023, ECLI:NL:HR:2023:199, Cordial III). Dit leerstuk wordt door de OK ook hier toegepast op grond waarvan de OK concludeert dat de vennootschap, via haar bestuur, moet zorgen voor (i) tijdige en volledige informatieverstrekking, (ii) betrokkenheid van alle aandeelhouders en (iii) transparantie voor wat betreft het besluitvormingsproces. In deze kwestie handelde het bestuur in strijd met deze vereisten, daar Nortra niet werd betrokken bij de waardering en zij als minderheidsaandeelhouder onvoldoende werd geïnformeerd. Het is te betogen dat [A] de dubbelrol van meerderheidsaandeelhouder én bestuurder heeft gebruikt om een emissie te bewerkstelligen, waarvan [A] wist dat Nortra niet zou deelnemen. Reden temeer waarom het naleven van de procedurele normen in deze kwestie essentieel is. Deze beschikking past binnen een duidelijke lijn in het enquêterecht daar is vastgesteld dat in geval van conflictueuze verhoudingen extra voorzichtigheid en transparantie vereist is (vgl. Plato Beheer, waarin eveneens het belang van transparantie en objectiviteit binnen de besluitvorming wordt onderstreept).
10. Een ander punt is dat de OK nauwelijks expliciet toetst aan art. 2:239 lid 6 BW. In wezen was hier evident sprake van belangenverstrengeling: [A] besloot als bestuurder over een emissie waarin hijzelf als aandeelhouder participeerde. Een striktere toepassing van het tegenstrijdig belang-regime had het besluitvormingsproces wellicht zuiverder gemaakt. Toch is deze beschikking van waarde voor de rechtspraktijk: zij geeft bestuurders handvatten in conflictsituaties en formuleert duidelijk de verwachtingen bij samenwerkingsverbanden en onderstreept dat ook in besloten verhoudingen professionele standaarden gelden bij financieringsbesluiten.

Vindplaatsen

ECLI:NL:GHAMS:2024:3574